浅析经济危机下对企业债务结构影响

　　摘要：在经济危机时期，企业使用的债务类型发生了变化，但破产成本对债务专业化仍有显著影响。资本结构是指一个公司如何通过使用不同的资金来源为其整体运营和增长提供资金。本文的主要研究目的是发现在金融危机时期，企业在债务专业化决策上的变化。

　　关键词：资本结构；金融危机；债务

　　一、债务机构与经济危机关系

　　我先从北美的公司开始，他们在纳斯达克、美国证券交易所和纽约证券交易所进行交易，2002年至2015年在Compustat进行交易。在数据库中，我发现了175552个观测值。为了提高数据的效率，我删除了公用事业公司（SIC代码4900～4949）和财务公司（SIC代码6000～6999），因为这些公司的资本结构与那些工业公司不相比较，最后得到105076个公司年的观察结果。

　　为了衡量所有被选择的公司债务专业化程度的不同，我使用了Paolocolla的债务使用的Herfindahl-Hirschman指数（HHI），如下所示。首先，计算SSi，t其中为企业i在t年的债务类型比率平方之和；CP、RC、TL、SBN、SUB、CL和其他分别指商业票据、循环信贷、定期贷款、优先债券和票据、次级债券和票据、资本租赁和其他债务；TD指的是总债务。

　　SSi，t=CPi，tTDi，t2+RCi，tTDi，t2+TLi，tTDi，t2+SBNi，tTDi，t2+SUBi，tTDi，t2+CLi，tTDi，t2+Otheri，tTDi，t2

　　HHIi，t=SSi，t-1/71-1/7

　　接下来，获取如果一个公司只使用一种单一的债务类型，HHI等于1，而如果一个公司同时使用所有七种债务类型，比例相同，HHI等于0。较高的HHI值表明公司倾向于专注于较少的债务类型。作为债务专业化的另一种衡量方法，我还使用Paolocolla对公司I在t年的虚拟变量EXCL90的定义如下：

　　PanelA表示，回归信息可以反映不同资本来源特征与两种债务专业化测度之间的关系。在第（1）和（5）栏中，有共同的资本结构来源：公司规模、MB、盈利能力、股利支付人、有形性。在第（2）和（6）栏中，我添加了研发费用。然后在第（3）、（7）栏中加入未评级的明手，最后在第（4）、（8）栏中加入账面杠杆。在表中，我使用了三个面板，分别表示总体情况、金融危机前、金融危机期间和危机后。从PanelA的结果可以看出，具有较强融资能力的企业将不太可能进行债务专业化，而融资能力较弱的企业将有更多的机会进行债务结构集中。此外，我还增加了账面杠杆，结果表明，在控制杠杆之后，债务专业化与破产成本、资本获取受限和不透明性之间仍然存在显著的关联。而在这一时期之前和之后，企业获得资本受限（未评级）和债务专业化之间存在积极而显著的联系。这可能支持Hale和Santos（2009）的观点，如果公司计划从公共债券市场借款，他们将不会为信用评级买单。它们还表明，有证据表明，在一定程度上，公共债券市场借款的增加将降低银行贷款的成本。这表明企业可能不会为了降低银行贷款的成本而为信用评级付费。DavidJ.Denis（2002）的发现表明，信用质量最高的企业倾向于依赖公共资源，信用质量中等的企业可能更倾向于向银行借款，而信用质量最低的企业更倾向于向非银行私人贷款人借款。在这种情况下，认为信用质量高的企业倾向于向多个债权人借款，信用质量低的企业倾向于只向一个债权人借款。然而，当公司拥有足够的有形资产和现金流时，他们倾向于为评级付费，这支持了Lemmon和Zender（2010）的证据。在研发费用方面，根据Sufi（2007），所有的面板显示与债务专业化无关，研发费用衡量的是信息收集和监控的成本。Aboody和Lev（2000）的观点认为，投入大量研发费用的公司比没有投入研发费用的公司有更多的内部交易收益。然而，在Colla等人的论文中，他们的研究显示出显著的正相关：信息收集的成本对债务专业化有显著的影响。

　　综上所述，当公司决定发行债券时，还必须对债务合同的几个方面做出决策，包括到期、优先、赎回、灵活性的重新谈判、特征等合同。这些特点使债务契约通过其资金来源产生了系统性的差异。例如，银行贷款往往是短期的，高优先级的，在借款和还款时间上更灵活。在另一个极端，公共债务期限过长，优先权较低，灵活性较差。有证据与Colla等（2013）的观点一致，即当债务专业化程度提高时，会导致预期破产成本、信息节约和监控成本降低，并与资本获取受限有关。然而金融危机时期的一个有趣的发现是，未分级的公司已经无关紧要的变量关系债务支持的专业化的黑尔和桑托斯（2009），如果公司计划借用公共债券市场，他们不会支付信用排名。

　　二、总结

　　本文分析了决定企业债务专业化的因素，发现大多数企业倾向于借入一种类型的債务，而这些企业倾向于借入几种不同类型的低风险大债务。同时，在经济危机时期，企业使用的债务类型发生了变化，但破产成本对债务专业化仍有显著影响。除此之外，在金融危机期间，未评级公司的变量与债务专业化的关系不显著。而在这一时期之前和之后，企业获得资本受限（未评级）和债务专业化之间存在积极而显著的联系。

　　作者简介：崔璟，深圳技师学院。